http://www.guancha.cn/wanzhe/2016_04_06_356104_1.shtml

繼穆迪之后，標普也下調(diào)了中國的評級展望。

樓繼偉說：我不care。

三大評級機構(gòu)一向被認為是經(jīng)濟界的指南針，資本界的引路人。印象中，有誰不是獲得了良好的融資可能而缺少評級機構(gòu)的美譽的？有誰不是國破家毀而沒有評級機構(gòu)對其大加撻伐的？

然而，三大之中其二對中國的很不看好態(tài)度也不怎么被市場看好。調(diào)低評級之事在媒體上固然也來勢洶洶了一番幾番，在資本市場上卻波瀾不驚，幾乎漣漪未起。

中國主權(quán)債有關(guān)的指標并未發(fā)生什么變化，境外主權(quán)債券收益率未有大幅波動，離岸人民幣不跌反漲。境內(nèi)股票市場、債券市場等更不為所動。

這大概是評級機構(gòu)對于中國經(jīng)濟“狼來了”喊得太多的結(jié)果吧。

狼來了，你經(jīng)常喊

此次標普確認中國長短期主權(quán)債務(wù)評級AA-/A-1+，評級前景展望由此前的“穩(wěn)定”改為“負面”。標普宣稱的原因是，中國經(jīng)濟再平衡的推進可能慢于之前的預(yù)期；預(yù)計中國政府和企業(yè)杠桿率將惡化，投資比例可能遠不如我們之前認為的那樣穩(wěn)定在GDP的30%-35%之間的可持續(xù)水平。

今年3月初，穆迪在維持中國主權(quán)信用評級“Aa3”的同時，同樣將評級展望從“穩(wěn)定”調(diào)整為“負面”。其原因號稱是因為中國政府債務(wù)上升、外儲下降和推進改革的不確定性。

雖然不明評估模型和具體指標。好吧，就算是負債水平和還錢能力就是評級機構(gòu)對主權(quán)評級的“硬指標”。中國的政府債務(wù)水平占GDP比重的確有所上升，外儲也有所下降。且不說這正是中國改革有意為之的部分。就把中國放在全球市場來看，無論是負債水平還是外匯儲備，無論GDP增長速度還是對外收支狀況，講真的，中國的主權(quán)信用評級Aa3并不高，這是穆迪評級體系中的第四高評級。再降？

這是難堪中國呢？還是難堪全世界呢？還是難堪評級機構(gòu)自己呢？

穆迪標普們對中國，從來偏聞偏見。

即使保持兩位數(shù)的高增長時期，三大機構(gòu)也總在喊“狼來了”。中國2004年以前一直被標普標為BBB級，這是“適宜投資”的最低級別，中國的企業(yè)、機構(gòu)則普遍是不值得信任的BBB以下的“投機級”。迫于中國經(jīng)濟高增長的壓力，標普直到2008年才將中國主權(quán)信用評級提升到A+。

甚至出現(xiàn)過中國鐵道部主體的長期信用都高于中國主權(quán)信用評級。

甚至出現(xiàn)危如累卵的主權(quán)債務(wù)危機國家主權(quán)信用都比中國高的現(xiàn)象。

甚至出現(xiàn)大債權(quán)國與大債務(wù)國之間信用等級“倒掛”。

這是讓別人不相信你對中國的評級呢？還是讓別人不相信你對中國的評級呢？還是讓別人不相信你對中國的評級呢？

狼都走了，你才喊

評級機構(gòu)在各種經(jīng)濟金融危機中都扮演了不可小覷的角色。

但卻不是先知先覺預(yù)警預(yù)防的本色作用，而往往是先不知先不覺，危機已經(jīng)發(fā)生了，眼看水漫金山，人人都在呼救和救人，評級機構(gòu)卻趕緊上前去把筏子都鑿出大洞來，讓傷害更劇烈一些，那種角色。

對1979一1999年的評級數(shù)據(jù)分析表明，主權(quán)信用評級在預(yù)測當時的貨幣危機上系統(tǒng)性失敗，而評級降級的放大作用對于新興市場的沖擊尤為明顯。

1998年亞洲危機爆發(fā)后，評級機構(gòu)大刀闊斧的一夜間便將東亞許多國家的主權(quán)評級降低，加速危機的推進，從危如累卵迅速變成潰不成軍。而金融危機前，信用評級機構(gòu)卻完全沒能通過評級向市場發(fā)出警告。

2009年12月，穆迪、標普、惠譽等評級機構(gòu)頻頻出手調(diào)降歐盟成員國及其金融機構(gòu)的信用等級，歐元立刻風(fēng)雨飄搖，歐盟解體的傳聞一浪高過一浪。

2008年金融危機更是評級機構(gòu)的大舞臺。如果看一下2005年到2007年期間，標準普爾給與“AAA”評級的住房貸款抵押支持債券(RMBS)，就會發(fā)現(xiàn)，其中75%以上在2010年7月的評級中被降低到可投資的“BBB-”級之下，也就是“垃圾”級。

這樣顛覆式的全面性的降級事件，既然不可能是所有的債券都被換過了，或者所有專家都被換過了，或者所有模型都被換過了，或者是小宇宙爆發(fā)或者大宇宙轉(zhuǎn)換，那么只能說明，危機爆發(fā)前，評級機構(gòu)給予了大量虛高評級，嚴重誤導(dǎo)了投資者，為次貸危機的發(fā)生埋下了隱患。危機發(fā)生后，評級機構(gòu)為了保住聲譽，又急遽下調(diào)信用等級，加劇了危機惡化。

和狼什么關(guān)系？

狼不來，喊得起勁兒。狼走了，也喊得起勁兒。狼來了，卻不吱聲兒，為什么？

評級業(yè)起源于20世紀初的美國。早期，評級機構(gòu)是靠出售信用評級手冊和分析報告給投資者，并向其收取費用來維持運營的。從1970年開始，評級機構(gòu)憑借已經(jīng)獲得的巨大影響力，開始轉(zhuǎn)向被評級對象收取費用。評級機構(gòu)的盈利對象變成了大機構(gòu)，信用評級實行有償評級，也就是“發(fā)行方付費”模式。

現(xiàn)在，投資者可以無償獲得評級信息了。但是評級機構(gòu)理論上是代表投資者的利益，其利益卻是由發(fā)行商代表支付的。這本身就潛藏了許多沖突，從而阻礙了評級機構(gòu)做出準確誠實的評判。評級機構(gòu)的評級標準存在“競次現(xiàn)象”，為了吸引更多的業(yè)務(wù)，獲得更多的市場份額。

2003年穆迪來自結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品評級的收益達4.6億元，1996--2003年保持30%的增長率，惠譽從結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品評級中獲得的收益占總收人的比例高達50%，標普的情況基本類似。從2003到2006 年間，穆迪公司的股價翻了三番，而這主要是源自次級抵押貸款市場的火爆增加的收入。當2007年穆迪公司提高了評級標準，其在商業(yè)抵押貸款評級市場的份額迅速從75%下降至25%。

吃人的嘴短，拿人的手軟，喝狼奶的孩子，當然只替狼代言。

是狼還是人？

恐怕還不止如此。即使剔除受評人支付費用而產(chǎn)生的的壓力，評級機構(gòu)仍然壓力山大。他們或者本來就是“狼人”。

某些評級機構(gòu)的主要股東根本往往就是其信用評級的評估對象和費用的支付者。作為市場經(jīng)濟下的信息服務(wù)機構(gòu)，這算不算評級機構(gòu)的股東構(gòu)成與市場交易方產(chǎn)生了可能的利益沖突？或者說，算不算股東與其評級活動和被評對象有了關(guān)聯(lián)交易？2012年3月納斯達克數(shù)據(jù)顯示，穆迪母公司的大股東中就包括了摩根士丹利、摩根大通、花旗、高盛等身為次貸債券的主要發(fā)行人的華爾街幾大投行。

評級機構(gòu)自己的業(yè)務(wù)參與度也遠超一紙報告。評級機構(gòu)在受評證券的發(fā)行中往往相當“積極”。當今評級機構(gòu)也向被評對象提供有償?shù)慕Y(jié)構(gòu)化設(shè)計服務(wù)，通常參加與發(fā)行人、承銷商的共同討論，對受評證券的交易結(jié)構(gòu)以及分層、信用增強的技術(shù)操作提出建議。也就是說，這些被評級的產(chǎn)品，很有可能，就是他們自己設(shè)計的，至少是參與和輔助設(shè)計的。

因此，這些被冠以評估服務(wù)、風(fēng)險管理和咨詢服務(wù)名頭的“服務(wù)”，很難不隱含一種變相的“承諾”。

看來，評級機構(gòu)告訴你的最重要一點是，想做對的事？要找對的人嘛。

這大概就是基礎(chǔ)資產(chǎn)被不斷打包和重組，現(xiàn)金流不斷進行分割和重構(gòu)，對于林林種種過于復(fù)雜的結(jié)構(gòu)、龐雜的模型以及加長的風(fēng)險鏈條，評級機構(gòu)卻一直對其蘊含的風(fēng)險視而不見的原因吧。

這大概也是諸如安然在破產(chǎn)前五天還維持著可投資評級，高盛的“財務(wù)設(shè)計”能讓希臘之類能夠成功進入歐元區(qū)不被發(fā)現(xiàn)巨大財政黑洞的原因吧。

誰保護了評級機構(gòu)的無上權(quán)力？

金融穩(wěn)定論壇 (Financial Stability Forum)在受七國集團(G7)委托所做的研究報告中這樣總結(jié):“信用評級機構(gòu)的不良評估不但促進了金融系統(tǒng)動蕩的形成，并且加快了動蕩的演化”。

但評級機構(gòu)聲稱，我們是市場的，所以我們是清白的。而且，怪我？你告我咯！

事實上，尤其是2008年金融危機以來，訴訟針對的目標從原來的抵押貸款銀行、投資銀行、發(fā)行人轉(zhuǎn)向評級機構(gòu)的不在少數(shù)。

然而，并沒有什么用。

當評級機構(gòu)作為被告時，它們聲稱其核心職能與新聞工作者并無差異，因為兩者都要收集公眾關(guān)注的信息，分析這些信息，就這些信息形成意見，并將意見廣泛地反饋給公眾，因此，評級機構(gòu)是新聞出版業(yè)成員，有權(quán)援引憲法第一修正案保護。這是個受“言論自由”的大是大非問題所保護的領(lǐng)域哦。

當評級機構(gòu)不是一方當事人，但是收到法庭傳票要求提供其在給訴訟當事人發(fā)行證券作出評級時所收集的信息時，評級機構(gòu)便根據(jù)新聞保護法有關(guān)新聞報道不受追究以及保護新聞來源的規(guī)定，享有“新聞特權(quán)”。

當美國政府2010年頒布了一項《多德佛蘭克》法案保護消費者，要求信用評級寫入證券的注冊聲明或發(fā)行書內(nèi)時，評級機構(gòu)因可能承擔(dān)的評級失實責(zé)任而拒絕這么做，導(dǎo)致很多新債券因為不能銷售。最后，此條款只好無限期擱置。

評級機構(gòu)保護了誰的無上權(quán)力？

“免責(zé)”或來自于“壟斷”。

美國證券與交易委員會(SEC)于1975年認可“三大”評級機構(gòu)一穆迪、標準普爾、惠譽為“國家認定的統(tǒng)計評級組織”(NRSRO)，并明確地將NRSRO評級結(jié)果納入到美國證券交易法規(guī)體系。美國資本市場是世界上最大的金融融資市場，而在長時期內(nèi)，“三大”評級機構(gòu)的主要業(yè)務(wù)所占市場份額都在95%以上，并通過在世界各地開設(shè)分支機構(gòu)，對其他評級機構(gòu)或控股、或收購，進而壟斷了全球評級市場的話語權(quán)。其它國家評級公司要通過SEC的審批則極不容易。

而“壟斷”則來自于“互利”。

運用客觀中立超然不可控的評級機構(gòu)發(fā)動金融市場的風(fēng)暴最為合適不過了。

而負債累累的美國則因長期坐擁3A等級，每年可以節(jié)省數(shù)千億美元的利息支付。對于評級機構(gòu)偶爾觸犯美國利益的時候，美國政府則一定會毫不留情的把這種不夠客觀中立超然的不可控萌芽扼殺在搖籃中。比如，標普曾在2011年8月5日首次調(diào)降美國主權(quán)信用評級。于是美國財政部發(fā)難，指出標普赤字計算有錯誤；隨后，國會議員感情牌大力抨擊標普；SEC立刻出動，除了審查評級模型，還調(diào)查是否涉及內(nèi)幕交易；標普總裁也被取代。此后，美國政府債務(wù)持續(xù)增長，主權(quán)信用評級卻堅如磐石。

后記：市場規(guī)則和標準制定才是謀攻之法

評級機構(gòu)嚶嚶啾啾，或可不以為意。但不深入考慮，沾沾自喜的陷入僅僅謠言與對抗的小把戲，則十分可惜。

國家之間的交戰(zhàn)利器隨著經(jīng)濟的全球化，已經(jīng)愈加深入和精細化，已經(jīng)從物質(zhì)的比拼轉(zhuǎn)向規(guī)則的制定。信用評級在全球范圍的重要性有增無減，而主權(quán)信用評級更是涉及到國家利益。

在全球化、市場化的影響下，金融已經(jīng)既是市場，又是戰(zhàn)場，既是工具，又是武器。在此間，進行市場預(yù)期和輿論的引導(dǎo)，是“不戰(zhàn)而屈人之兵”的先見之策。而在此間更進一步，進行市場規(guī)則和標準的制定，才是“必以全爭于天下，故兵不頓，而利可全”的謀攻之法。

三大評級機構(gòu)天生的缺陷，決定了它們不可能對中國有正確的評價，它們也不想這么做。但這并不是故事的完結(jié)。中國在自己走向崛起的路上，也深刻認識到，一方面，在物質(zhì)的積累初步完成后，還有很長的路要走，要進行一條可持續(xù)性強的發(fā)展道路，保證國家和人民財富的繼續(xù)豐富和生活的持續(xù)穩(wěn)定，這是大國崛起的初級版本。另一方面，物質(zhì)的積累只是基礎(chǔ)，價值的交鋒才是最終，從而使物質(zhì)和價值的競爭相輔相成，共同走向優(yōu)勢和主導(dǎo)的局面，這才是大國崛起的高級版本。（作者萬喆是中國黃金集團首席經(jīng)濟學(xué)家）