http://epaper.21jingji.com/html/2019-01/09/content_99592.htm

隨著去年11月底《關(guān)于鼓勵(lì)相關(guān)機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的通知》的下發(fā)，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司、私募股權(quán)投資基金、銀行、信托公司、證券公司、基金管理公司等參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，利用上市公司平臺(tái)通過(guò)并購(gòu)重組優(yōu)化債轉(zhuǎn)股方案的案例開(kāi)始逐步冒頭。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，近期中國(guó)黃金集團(tuán)有限公司利用旗下控股的上市公司中金黃金（600489.SH）這一平臺(tái)嘗試了一種全新的市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股形式，即債轉(zhuǎn)股加上市公司資產(chǎn)注入。

“對(duì)于債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，不是簡(jiǎn)單地把債變成股，而是要賦予價(jià)值提升的概念，債轉(zhuǎn)股僅是一個(gè)手段一個(gè)工具，但其本質(zhì)不在于此。所以我們?cè)谧鍪袌?chǎng)化債轉(zhuǎn)股的時(shí)候還要把產(chǎn)業(yè)和金融相結(jié)合，另外還有結(jié)合并購(gòu)重組、員工持股的做法等。就以此次案例為例，是‘債轉(zhuǎn)股結(jié)合并購(gòu)重組’，我們是想把這一工具用活，要做‘債轉(zhuǎn)股+’，而不僅僅是單一的債轉(zhuǎn)股?！敝秀y金融資產(chǎn)投資有限公司相關(guān)人士7日接受記者采訪時(shí)表示。

嵌套資產(chǎn)注入

中金黃金公布的交易預(yù)案顯示，此次中國(guó)黃金市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的操作方案分兩步實(shí)施。

首先是投資者增資入股中原冶煉廠，即中金黃金引入國(guó)新資產(chǎn)、國(guó)新央企基金、中鑫基金、東富國(guó)創(chuàng)和農(nóng)銀投資等5家機(jī)構(gòu)以現(xiàn)金及債權(quán)方式向中原冶煉廠進(jìn)行增資，這五家機(jī)構(gòu)合計(jì)出資46億元。

增資完成后，中金黃金擬分別向中國(guó)黃金以及上述五家機(jī)構(gòu)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)。這其中，向中國(guó)黃金發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)其持有的內(nèi)蒙古礦業(yè)90%股權(quán)；向國(guó)新資產(chǎn)、國(guó)新央企基金、中鑫基金、東富國(guó)創(chuàng)和農(nóng)銀投資等發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)其持有的中原冶煉廠60.98%股權(quán)。

“從上述設(shè)計(jì)可以看到，這次中國(guó)黃金的債轉(zhuǎn)股方案嵌套了資產(chǎn)注入，同時(shí)通過(guò)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的設(shè)計(jì)也給了參與債轉(zhuǎn)股的機(jī)構(gòu)成為上市公司股東的機(jī)會(huì)，進(jìn)而提供了暢通的退出通道?！北本┮患掖笮腿掏缎胁咳耸?日告訴記者。

記者了解到，相比此前市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的方案設(shè)計(jì)，此次案例的核心是中國(guó)黃金愿意將旗下優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)內(nèi)蒙古礦業(yè)注入上市公司平臺(tái)。

“內(nèi)蒙古礦業(yè)是黃金集團(tuán)旗下非上市公司體系中最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，主營(yíng)業(yè)務(wù)是銅鉬礦的采選，年凈利潤(rùn)在7億元左右。通過(guò)本次債轉(zhuǎn)股及資產(chǎn)注入資本運(yùn)作后，經(jīng)初步測(cè)算，中金黃金每年歸母凈利潤(rùn)和每股收益都將得到大幅提升，光內(nèi)蒙古礦業(yè)90%股權(quán)的注入就將增加上市公司凈利潤(rùn)6億元左右?！敝婿位鸫舜雾?xiàng)目負(fù)責(zé)人1月6日告訴記者。

“中國(guó)黃金集團(tuán)為實(shí)施本次債轉(zhuǎn)股將其優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)注入到上市公司，不僅降低了資產(chǎn)負(fù)債率，還大幅增厚了中金黃金的歸母凈利潤(rùn)和每股收益，增厚幅度超過(guò)100%，實(shí)現(xiàn)了從單純的‘債轉(zhuǎn)股’到‘債轉(zhuǎn)股plus’的轉(zhuǎn)變，企業(yè)價(jià)值得到了提升，使社會(huì)投資者有信心獲取較好的項(xiàng)目投資收益?！北本┑貐^(qū)熟悉這一項(xiàng)目的投行人士評(píng)價(jià)。

不過(guò)，記者了解到在實(shí)際運(yùn)作的過(guò)程中，中金黃金項(xiàng)目的推進(jìn)還是遇到了一些困擾，例如監(jiān)管不明確，配套政策不完善等問(wèn)題。

前述中銀資產(chǎn)人士也表示：“監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該重視和優(yōu)化債轉(zhuǎn)股退出渠道的頂層設(shè)計(jì)，從有利于社會(huì)資本進(jìn)入債轉(zhuǎn)股的方向考慮。從中國(guó)黃金這個(gè)案例就可以看出，首先要鼓勵(lì)國(guó)企、央企多做增量，多做資產(chǎn)注入。其次是需要監(jiān)管層有更好的配套政策，包括上市公司停復(fù)牌的安排，退出管理等。”

撬動(dòng)社會(huì)資本

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，此次中金黃金市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的案例中，除了首次嘗試了債轉(zhuǎn)股嵌套資產(chǎn)注入的方案設(shè)計(jì)外，另一處亮點(diǎn)便是引入的股東之中包括數(shù)家私募機(jī)構(gòu)（這也是前述同華菱鋼鐵項(xiàng)目不同的地方），通過(guò)這種形式一定程度上解決了社會(huì)資本參與的問(wèn)題。

“在資管新規(guī)出臺(tái)之前，本輪債轉(zhuǎn)股資金主要來(lái)自于銀行理財(cái)資金，對(duì)于銀行理財(cái)資金，要求安全性較高，出于安全考慮通常需要大股東回購(gòu)來(lái)保障投資的到期退出。監(jiān)管層希望可以極大市場(chǎng)化募資的力度，一方面這樣的項(xiàng)目需要長(zhǎng)期資金，但市場(chǎng)化的資金并不好找。另一方面?zhèn)D(zhuǎn)股意在給企業(yè)減負(fù)，成本不宜過(guò)高。而對(duì)于社會(huì)資金，由于回報(bào)率較高，參與規(guī)模十分有限。而此次利用發(fā)起式私募的形式完成社會(huì)資金的募集一定程度上能夠解決社會(huì)資金參與的問(wèn)題?！焙贾轁珊仆顿Y投資總監(jiān)曹剛8日表示。

此次參與中國(guó)黃金債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目的中鑫基金便是這樣的機(jī)構(gòu)，其全稱(chēng)為河南中鑫債轉(zhuǎn)股私募股權(quán)投資基金（有限合伙）。

據(jù)記者了解，中鑫基金由中銀資產(chǎn)私募基金子公司中銀資產(chǎn)基金管理有限公司作為GP，中銀資產(chǎn)自有資金出資10億元（債轉(zhuǎn)股定向降準(zhǔn)資金），另外的6億資金則由三門(mén)峽市投資集團(tuán)有限公司、河南資產(chǎn)管理有限公司作為L(zhǎng)P認(rèn)繳，三方共同組建了債轉(zhuǎn)股專(zhuān)項(xiàng)基金，注冊(cè)在河南省鄭州市。

值得注意的是，中鑫基金此次所引入的社會(huì)資本規(guī)模，也是在上市公司債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)中社會(huì)資金募集規(guī)模最大的一單。

前述中銀資產(chǎn)人士表示：“私募股權(quán)投資基金作為一種成熟的專(zhuān)業(yè)化投資方式，具有資金來(lái)源廣泛、投資期限較長(zhǎng)、專(zhuān)注于權(quán)益性投資等特點(diǎn)，相比一般市場(chǎng)投資者更加關(guān)注投資標(biāo)的的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)性，而私募基金管理公司（GP）在募集社會(huì)資本、專(zhuān)業(yè)化運(yùn)作、參與被投企業(yè)公司治理等方面往往具有專(zhuān)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，將在市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股工作中發(fā)揮積極的作用?！?/p>

LP匹配困境

但合適的社會(huì)資本并不容易找到，各家機(jī)構(gòu)在路演募資的時(shí)候同多家機(jī)構(gòu)交流無(wú)果。前述中鑫基金項(xiàng)目負(fù)責(zé)人透露：“市場(chǎng)化的資金并不好找，我們一開(kāi)始也接觸了很多機(jī)構(gòu)，但由于各種原因，這些社會(huì)資本都沒(méi)法參與。另外還有一個(gè)小插曲，這個(gè)項(xiàng)目在路演的時(shí)候，還有一家股份制銀行非常感興趣，并且想要投的規(guī)模不小，有接近5個(gè)億。如果加上這家機(jī)構(gòu)的出資，我們整體規(guī)模就能超過(guò)20億。但這家機(jī)構(gòu)并沒(méi)有債轉(zhuǎn)股投資平臺(tái)，因?yàn)楸O(jiān)管配套問(wèn)題最終沒(méi)有完成投資，非常遺憾?！?/p>

記者了解到，最終是通過(guò)中國(guó)銀行在河南省的分支機(jī)構(gòu)聯(lián)系到了此次兩家LP。而雙方能夠快速推進(jìn)合作的重要原因也是有產(chǎn)業(yè)合作的訴求，同時(shí)項(xiàng)目本身有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入。

“三門(mén)峽市投資集團(tuán)有限公司是三門(mén)峽市最大的國(guó)有資產(chǎn)投資運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，也是債轉(zhuǎn)股標(biāo)的中原冶煉廠的前股東。中原冶煉廠則是三門(mén)峽最大的工業(yè)企業(yè)，黃金又是當(dāng)?shù)氐闹鲗?dǎo)產(chǎn)業(yè)。因此其投資本項(xiàng)目不僅是財(cái)務(wù)投資，更是想對(duì)接協(xié)同地方經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)投資。另一家LP河南資產(chǎn)管理有限公司作為河南省地方AMC平臺(tái)，也肩負(fù)著服務(wù)于河南省地方國(guó)資國(guó)企改革、支持產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的使命。因此這個(gè)項(xiàng)目也體現(xiàn)了在進(jìn)行債轉(zhuǎn)股過(guò)程中，央企資本聯(lián)合地方資本（省地兩級(jí)）支持地方實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)融結(jié)合理念。”前述中鑫基金項(xiàng)目負(fù)責(zé)人指出。

不過(guò)，梳理分析此次中國(guó)黃金債轉(zhuǎn)股的案例可以看出，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入和社會(huì)資本的參與是無(wú)法割裂的，正因?yàn)橛辛速Y產(chǎn)注入和良好的預(yù)期收益，社會(huì)資本才有了參與的動(dòng)力。

“目前用銀行資金做債轉(zhuǎn)股，資本占用較高，只有撬動(dòng)社會(huì)資金參與，才能真正做大債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)規(guī)模。本案例表明，只有優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并匹配良好的退出機(jī)制建設(shè)，才可能募集得到社會(huì)資金，良好的退出機(jī)制反過(guò)來(lái)也能促進(jìn)社會(huì)資金募集。”前述中銀資產(chǎn)人士認(rèn)為。（編輯：巫燕玲）